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暫行人民幣自由浮動，如何？
人民幣升值策略已到了需要調(diào)整的階段，繼續(xù)小幅升值或者一次性升值的策略都存在這樣或那樣的問題，比較下來，暫行人民幣自由浮動，從中長期來看可能是成本最低的策略。它看起來最為激進，但仔細分析，其實是可行且可控的，尤其是它有助于形成居民和企業(yè)的避險意識，促進國內(nèi)人民幣遠期市場的發(fā)育。
在2005年7月人民幣匯改之前，人民幣名義匯率顯著低于均衡匯率，這早已成為國內(nèi)外經(jīng)濟學家的共識。匯改至今，人民幣對美元匯率升值了約17%，但由于自2007年夏季美國次貸危機爆發(fā)以來，美元對歐元、日元大幅貶值，造成人民幣對歐元及日元也呈小幅貶值趨勢。但綜合來看，人民幣實際有效匯率仍在逐漸升值。隨著2007年人民幣匯率日均波動區(qū)間顯著擴大，人民幣匯率制度從事實上的盯住美元，的確已經(jīng)轉(zhuǎn)向參考一籃子貨幣的管理浮動匯率制。
即使到現(xiàn)在，大部分經(jīng)濟學家依然認為，人民幣匯率依然存在低估，需要繼續(xù)升值。但是對最優(yōu)升值策略選擇，目前至少有三種看法。第一種認為人民幣應(yīng)該繼續(xù)小幅、穩(wěn)步、漸進的升值策略；第二種認為，人民幣應(yīng)該一次性大幅升值；第三種認為，不妨試行人民幣匯率完全浮動。
人民幣小幅升值策略自匯改以來一直在沿用。這樣的升值策略，對出口行業(yè)的直接沖擊較小，符合“摸著石頭過河”的改革經(jīng)驗，給中國出口企業(yè)留下了調(diào)整空間。當一段時期內(nèi)的人民幣升值幅度可以預測時，出口企業(yè)可以在與交易對手訂立合同時，把人民幣升值因素反映進去。由于中國的勞動力成本顯著低于發(fā)達國家，要素價格存在管制，因此出口商品在國際市場上具有顯著的成本優(yōu)勢，人民幣小幅升值并不會立即削弱中國出口商品的競爭優(yōu)勢。隨著人民幣的不斷升值，出口企業(yè)也有動力去壓縮成本、升級換代、提高產(chǎn)品附加值，最終完成出口行業(yè)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整。
然而，人民幣小幅升值策略對出口行業(yè)的較小沖擊，是以對中國宏觀經(jīng)濟的較大沖擊為代價的。在這種策略下，國內(nèi)外投資者都建立了人民幣將會不斷升值的單邊預期。在市場認為人民幣升值到位之前，無論是國際投機者還是國內(nèi)居民都會爭相將美元換成人民幣，以套取升值收益。這導致中國外匯儲備急劇增加，通過外匯占款發(fā)行的基礎(chǔ)貨幣陡然上升。雖然央行通過提高法定存款準備金率、發(fā)行央行票據(jù)、特別國債和定向票據(jù)等手段去沖銷，但國內(nèi)依然存在嚴重的流動性過剩，造成資產(chǎn)價格泡沫和通貨膨脹。這正是2007年人民幣匯改以來中國宏觀經(jīng)濟面臨的最大問題。于是有人戲稱，在人民幣升值的問題上，不能再繼續(xù)摸著石頭過河了，因為這是深水區(qū)，摸著石頭過河必然會被淹死。正確的對策是放下石頭，盡快游過深水區(qū)。言下之意應(yīng)采取更加激進的人民幣升值策略。
那么，目前人民幣匯率是否可以一次性大幅升值呢，比如15%—20%？如果能夠通過一次性升值使得人民幣實際匯率達到均衡匯率水平，這當然是最理想不過的策略了。然而，人民幣匯率一次性升值將會給中國出口行業(yè)造成嚴重打擊。中國出口商品的外幣價格突然上升15％—20%，會使得中國商品相對于印度、越南、墨西哥等國家的出口商品處于價格劣勢，進而造成中國出口顯著下降，沖擊經(jīng)濟增長和就業(yè)。此外，人民幣的均衡匯率究竟是多少，始終都未達成共識，因此一次性升值到底該升多少，很難把握其方寸。如果升值幅度過小，則市場依然預期人民幣會繼續(xù)升值，熱錢依然會流入。如果升值幅度過大，形成匯率超調(diào)，則市場預期人民幣將會貶值，國內(nèi)居民和國際投機者都會把人民幣換成美元，形成資本外逃，從而對中國國際收支和人民幣匯率造成顯著的負面沖擊。
正是因為人民幣繼續(xù)小幅升值以及一次性升值策略存在這樣或那樣的問題，才使得部分經(jīng)濟學家把目光投向人民幣暫行自由浮動。這種方法看起來最為激進，但如果仔細分析的話，其實是可行且可控的。
且讓我們作一次大膽的思維試驗。
假定從明天起，央行出其不意地暫時放棄干預外匯市場，那么人民幣對美元匯率將會上升到什么水平？筆者估計，升值幅度很難超過10％—15%。這一判斷建立在對市場參與者的心理預期的基礎(chǔ)上。首先，從當前境外人民幣無交割遠期外匯市場來看，一年期人民幣遠期匯率的升值幅度也就10%左右，這反映了境外投資者（其實也包括部分境內(nèi)企業(yè)）對人民幣匯率的升值預期。其次，就筆者對沿海一些地區(qū)出口企業(yè)相關(guān)數(shù)據(jù)的分析，在與外國進口商訂立2008年貿(mào)易合同的，普遍預期人民幣匯率在2008年將會升值10%左右？梢姡硟(nèi)外市場參與者都對人民幣升值幅度形成一個比較穩(wěn)定的預期。
暫行人民幣自由浮動策略的優(yōu)點還可以列出幾點：其一，人民幣匯率升值到市場預期水平，有利于分化投資者的預期，打消人民幣升值的單邊預期，從而緩解熱錢流入和流動性過剩；其二，由于出口企業(yè)在訂立2008年合同時已經(jīng)將人民幣升值預期納入其中，只要人民幣匯率不大幅升值，對出口企業(yè)的沖擊將是有限的；其三，暫行人民幣自由浮動，有助于形成居民和企業(yè)的避險意識，促進國內(nèi)人民幣遠期市場的發(fā)育；最后，由于自由浮動僅是暫行，一旦市場表現(xiàn)異常，央行還可以恢復對外匯市場的干預，人民幣自由浮動不至于失控。
筆者認為，人民幣升值策略已到了需要調(diào)整的階段，暫行人民幣自由浮動，從中長期來看可能是成本最低的策略。當我們遭遇難以捉摸的深水區(qū)時，繼續(xù)抱著石頭渡河的危險越來越大，我們也不能期望用盡全力一次性渡過深水區(qū)，更為理性的策略，是放下石頭，沉著冷靜地劃水前行。
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